汇正财经：工控电网主业均稳健增长，期待人形AI智能化兑现新增长

核心观点：
工控&电力设备行业 25Q1 收入同比+9%、归母净利润同比+14%。
1）行业 25Q1 营收&利润均稳健增长。全行业 2025Q1 实现收入/归母净利润 2047/140亿元，同比+10%/+14%。
2）行业整体毛利率水平承压。2025Q1 行业毛利率为27.4%，同环比-0.8pct/+3.2pct。
3）2025Q1 合同负债/存货较年初+4%/+9%。
4）2025Q1 经营性现金流净流出 26 亿元，同比增加 56 亿元。

工控行业 Q1 需求复苏，龙头汇川利润大超预期，二线工控在 OEM 市场需求整体向好下实现稳健增长。
1）25Q1 营收利润复苏。25Q1 工控板块实现收入 282 亿元，同比+27%，实现归母 25 亿元，同比+33%。
2）毛利率承压，部分公司因收入结构优化实现利润率增长。25Q1 板块毛利率 28.3%，同比-3.4pct，环比+2.7pct。归母净利率为 8.8%，同比+0.4pct，环比+6.8pct。

3）经营性现金流同比改善。2025Q1 工控板块经营活动现金净流入 4.4 亿元，同比增加10 亿元。
4）公司层面，汇川技术收入利润大幅增长，25Q1 收入同比+38%，归母同比+63%，二线正弦电气业绩实现较快增长，收入同比+17%，归母同比+13%。
中压电气受益于昇辉科技大幅减亏利润增长快，智能电表板块受益于新联电子利润、三星医疗利润增速亮眼。

特高压/高压板块剔除特变电工影响利润增长明显，低压电器板块受竞争加剧增收不增利，电线电缆受远东股份影响利润承压。一次设备板块整体保持略微下滑。24/25Q1 实现营收 5295/1188 亿元，同比+6%/+4%，实现归母净利润 216/71 亿元，同比-14%/+6%，板块整体保持略微下滑。
1）从不同板块来看，24/25Q1 特高压/高压板块利润承压，开始反弹，2024 年/2025Q1 营收同比+4%/5%，归母净利润同比-28%/+2%，智能电表板块营收同比+18%/+11%，归母净利润同比+23%/+41%，中压电气板块营收同比+6%/+1%，归母净利润同比+416%/-15%，低压电器板块营收同比+7%/-4%，归母净利润同比-10%/-4%，电线电缆板块营收同比+5%/+9%，归母净利润同比-69%/+10%。

2）盈利能力方面，一次设备板块盈利能力同比微降。2024/2025Q1一次设备板块毛利率 18.8%/19.5，同比-1.8/-0.8pct，归母净利率 6.4%，同环比+0.5/0.4pct。
3）24 年合同负债/存货较年初+5%/+12%，经营性现金流净流入535 亿元，同比-2.3%。
二次设备板块整体延续稳健增长态势。
1）业绩维持稳健增长。2024/2025Q1 二次设备实现营收 1129/186 亿元，同比+9%/+11%，实现归母净利润 116/13 亿元，同比+6%/+21%。
2）盈利能力不断改善。2024/2025Q1 二次设备板块毛利率为 26.5%/25.3%，同比：+0.1/-0.3pct，实现归母净利率 10.3/7.1%，同比+0.1/+0.6pct。3）24 年合同负债/存货较年初+23%/+7%，经营性现金流净流入 175.5 亿元，同比-10%。
投资分析：
1）电网：国内特高压景气度在逐步兑现到业绩；出海看好智能电表及高压设备出口至新兴国家。2）工控：新能源资本开支下滑有拖累，但 Q4 基数已经走弱，行业库存、价格及龙头业绩均处于底部区间。